Last Updated on 2026 年 8 月 14 日 by 小涵藥師
Amgen（AMGN）股票分析 2026：
Prolia 專利到期（patent cliff）後，MariTide 能接棒嗎？
從 Repatha、EVENITY、Prolia、TEPEZZA 到 MariTide，檢視 Amgen 在生物相似性藥競爭、Horizon 收購後的負債、研發管線、股息與估值。
一、公司介紹｜從生技先驅，走成多治療領域的大型生技藥廠
Amgen 成立於 1980 年，是最早一批把分子生物學真正商業化的生技公司之一。公司從 EPOGEN、NEUPOGEN 起家，後續透過自研與併購，把版圖擴大到心血管、骨質疏鬆、發炎免疫、腫瘤與罕見疾病。2025 年總營收達 US$36.75B，並在約 100 個國家營運。
核心能力：大型生物製劑製造、人類遺傳學、蛋白質工程、雙特異性 T 細胞銜接器（BiTE）與全球商業化。
現在的結構：公司法律上只有一個人用治療（human therapeutics）營運部門，但產品實際橫跨一般醫療、罕見疾病、發炎免疫與腫瘤。
投資特色：不像高度依賴單一明星藥的藥廠，Amgen 產品組合很分散；2025 最大產品 Prolia 只占集團營收約 12%。
2002：收購 Immunex，取得 Enbrel，建立發炎免疫事業。
2019：取得 Otezla，補強口服免疫產品。
2022：收購 ChemoCentryx，取得 TAVNEOS。
2023：完成 Horizon Therapeutics 收購，建立罕見疾病事業，帶入 TEPEZZA、KRYSTEXXA、UPLIZNA 等產品，也讓負債大幅增加。
45 年的生技公司，現在靠什麼成長？
2026 年 Prolia / XGEVA 已出現生物相似性藥（biosimilar）侵蝕，但公司總營收仍維持雙位數成長。這是目前 Amgen 投資故事最重要的驗證。
二、2026 最新重點｜舊藥開始掉，但新成長引擎跑得更快
Amgen 2026 Q2 總營收年增 10%，產品銷售年增 9%，而且有 22 項產品達雙位數成長、17 項產品依 Q2 速度換算已達年營收 10 億美元以上。這代表公司不是只靠單一新藥拉動。
全年指引也顯示管理層仍看成長
公司預估 2026 全年營收 US$38.2–39.4B；美國一般公認會計原則（GAAP）每股盈餘為 US$15.80–17.08，非 GAAP 調整後每股盈餘為 US$22.30–23.50。全年資本支出預計約 US$2.6B。
三、商業版圖｜分散，是 Amgen 最大的結構優勢之一
Amgen 並沒有把財務報表拆成多個營運部門，但依公司產品分類，可把 2025 年 US$35.15B 產品銷售拆成四大治療領域。一般醫療與腫瘤各約占 27%，發炎免疫約 21%，罕見疾病約 14%，結構相對均衡。
另外，成熟產品與其他品項約占 9.9%。上述比例以 2025 產品銷售 US$35.148B 為分母，而非總營收。
產品生命週期：舊現金牛正在交棒
美國市場集中度仍高
四、明星產品｜不是單一霸主，而是多產品一起換棒
2025 前十大產品：2022–2025 營收怎麼變？
藍色越深代表越新的年度。可以直接看到 Enbrel 下滑與 Repatha、EVENITY、TEZSPIRE、BLINCYTO 的接棒。
結構變化：Enbrel 從 2022 年 US$4.12B 降到 2025 年 US$2.23B；同一期間 Repatha 從 US$1.30B 升到 US$3.02B、EVENITY 從 US$0.79B 升到 US$2.10B、TEZSPIRE 從 US$0.17B 升到 US$1.48B。
| 2025 排名 | 2022 | 2023 | 2024 | 2025 | 2025 YoY |
|---|---|---|---|---|---|
| 1. Prolia | 3.628 | 4.048 | 4.374 | 4.414 | +0.9% |
| 2. Repatha | 1.296 | 1.635 | 2.222 | 3.016 | +35.7% |
| 3. Otezla | 2.288 | 2.188 | 2.126 | 2.265 | +6.5% |
| 4. Enbrel | 4.117 | 3.697 | 3.316 | 2.226 | −32.9% |
| 5. EVENITY | 0.787 | 1.160 | 1.563 | 2.100 | +34.4% |
| 6. XGEVA | 2.014 | 2.112 | 2.225 | 2.084 | −6.3% |
| 7. TEPEZZA | — | 0.448* | 1.851 | 1.903 | +2.8% |
| 8. BLINCYTO | 0.583 | 0.861 | 1.216 | 1.559 | +28.2% |
| 9. Nplate | 1.307 | 1.477 | 1.456 | 1.524 | +4.7% |
| 10. TEZSPIRE | 0.170 | 0.567 | 0.972 | 1.478 | +52.1% |
2026 真正發生的事：denosumab 下滑，但公司沒有一起掉下去
五、研發管線（Pipeline）｜MariTide 是最大選擇權，但不是唯一一張牌
Amgen 的研發重點已不是再找一支「下一個 Prolia」，而是用多個第三期臨床試驗（Phase 3）資產同時擴充心血管、肥胖、罕見疾病、發炎免疫與腫瘤。這讓成功機率分散，但也代表研發支出會長期維持高檔。
MariTide｜Amgen 能不能進入肥胖藥第一梯隊？
Maridebart cafraglutide（MariTide）
Phase 3｜ObesityMariTide 是抗體－胜肽複合物，同時活化 GLP-1 受體、拮抗 GIP 受體。它最重要的差異化不是只追求減重幅度，而是長效設計：公司正在測試每月、每 8 週甚至每季給藥。
MARITIME-1 / -2 做體重管理；另有心血管結果、心衰竭、睡眠呼吸中止與轉換治療研究，並規劃糖尿病第三期計畫。
療效、安全性、停藥／維持期體重控制，以及低頻率給藥能否轉化成更好的依從性與商業差異化。
Olpasiran｜另一個可能很大的心血管市場
Olpasiran 是降低脂蛋白(a)［lipoprotein(a), Lp(a)］的小干擾 RNA（siRNA）。OCEAN(a)-Outcomes 做已確診動脈粥樣硬化患者的次級預防，OCEAN(a)-PreEvent 則直接挑戰尚未發生重大心血管事件的高風險族群。如果臨床結果證明降低 Lp(a) 能降低事件，市場規模可能遠大於單純「降一個實驗室數字」。
BiTE 平台｜從 BLINCYTO 到 IMDELLTRA、xaluritamig
已上市且 Q2 2026 銷售年增 115%；多項第一線、維持治療、有限期 SCLC 與皮下注射第三期研究同步推進。
XALute 第三期已完成收案，XALience 第三期持續收案，是 Amgen 下一個重要腫瘤資產。
兩項第三期試驗進行中，預計 2026 下半年完成；若成功可補強自體免疫領域。
既有罕見自體免疫適應症持續擴張，另布局 autoimmune hepatitis 與 CIDP。
六、專利、政策與法規｜Prolia 已落地，2028–2029 還有下一波壓力
Amgen 的專利風險不是集中在某一天，而是「多個大型產品分批到期」。Prolia / XGEVA 的 RANKL 抗體專利已在 2025 年美國到期，2026 已經看到生物相似性藥造成實質衰退；接下來則要注意 Otezla、Enbrel 與 Repatha 的 2028–2029 核心專利節點。
| 產品 | 重要美國專利／保護 | 投資解讀 |
|---|---|---|
| Prolia / XGEVA | RANKL antibody：2025/02 已到期 | 多款生物相似性藥已上市；2026 Q2 兩藥分別年減 32%、34%。 |
| Otezla | 核心化合物：2028/02；延釋劑型／治療方法：2042 | 核心小分子專利進入近端風險區，延釋版能否有效延長生命週期仍需看商業轉換。 |
| Enbrel | 蛋白／組成：2028/11；DNA／製造：2029/04；後續配方專利（formulation patents）至 2037–2038 | 美國核心保護仍在，但價格壓力已先於專利到期出現。 |
| Repatha | 抗體：2029/08；治療方法：2032 | 目前是高速成長產品，因此 2029 前的生命週期延伸與適應症擴張很重要。 |
| EVENITY | 抗體：2026/04；配方／治療方法：2031–2033 | 不能把 2026 簡化成「全面失去保護」，後續專利仍提供一定防護。 |
| TEPEZZA | 抗體：2029/03；治療方法：2039；美國生物製劑獨占期至 2032 | Horizon 交易的重要資產，仍有較長的適應症／使用方法保護。 |
| TEZSPIRE / IMDELLTRA | TEZSPIRE 2034+；IMDELLTRA 2036 | 較新的成長資產，專利期限相對長。 |
政策風險：藥價壓力已直接進損益表
Enbrel 2026 Q2 淨售價下降 22%，公司明確指出其中包括《降低通膨法案》（Inflation Reduction Act, IRA）下 Medicare Part D 藥價設定自 2026/01/01 生效的影響。這說明對大型美國藥廠而言，價格政策不再只是「未來風險」。
TAVNEOS｜罕見但真實的法規風險
七、財務體質｜現金流仍強，但 Horizon 讓資產負債表變重
| 2025 指標 | 數值 | 解讀 |
|---|---|---|
| Revenue | US$36.751B | 年增 10%，2023–2025 成長也受到 Horizon 併購帶動 |
| GAAP Net income | US$7.711B | GAAP 淨利率約 21.0% |
| R&D | US$7.272B | 約占營收 19.8%；2026 Q2 研發仍持續增加 |
| Operating cash flow | US$9.958B | 仍具大型成熟生技公司的現金創造能力 |
| Capital expenditure | US$1.858B | 生產擴建與新製造基地使資本支出上升 |
| FCF proxy | US$8.100B | 營業現金流 − 資本支出 |
| Long-term debt | US$50.005B | Horizon 收購後負債是目前財務面最明顯弱點 |
| Stockholders' equity | US$8.658B | 長期負債／股東權益約 5.78× |
2026 資產負債表：現金增加，但債務也還很高
十年 EPS 與自由現金流
美國一般公認會計原則（GAAP）EPS 在 2017 稅改、2023 Horizon 收購後的無形資產攤銷等年份會出現大幅波動，因此固定財報評分重點是「十年整體有沒有成長」，而不是要求每一年單調上升。
| 年度 | Diluted EPS | Operating CF | CapEx | FCF proxy |
|---|---|---|---|---|
| 2016 | $10.24 | $10.453B | $0.837B | $9.616B |
| 2017 | $2.69 | $11.177B | $0.664B | $10.513B |
| 2018 | $12.62 | $11.296B | $0.738B | $10.558B |
| 2019 | $12.88 | $9.150B | $0.618B | $8.532B |
| 2020 | $12.31 | $10.497B | $0.608B | $9.889B |
| 2021 | $10.28 | $9.261B | $0.880B | $8.381B |
| 2022 | $12.11 | $9.721B | $0.936B | $8.785B |
| 2023 | $12.49 | $8.471B | $1.112B | $7.359B |
| 2024 | $7.56 | $11.490B | $1.096B | $10.394B |
| 2025 | $14.23 | $9.958B | $1.858B | $8.100B |
八、護城河｜生物製造、專利與研發平台很強，但不是沒有競爭
評級採 強 ✓／中 △／弱 ✕。計分：第一個「強」+2 分；之後每個「強」+1 分；每個「中」+0.5 分；最高 4 分。
| 護城河 | 評級 | 判斷 |
|---|---|---|
| 無形資產 | 強 ✓ | 專利、臨床證據、生物製造技術經驗（know-how）、人類遺傳學與 BiTE 平台都難以快速複製。 |
| 成本優勢 | 中 △ | 大型生物製劑製造規模、供應可靠度與多款自有生物相似性藥提供一定優勢，但高毛利主要仍來自創新與專利。 |
| 網路效應 | 弱 ✕ | 患者增加不會直接提高另一位患者使用藥物的效用。 |
| 轉換成本 | 中 △ | 醫師習慣、給付、治療流程與長期安全資料有黏著性；但 Prolia / XGEVA 的快速生物相似性藥侵蝕證明轉換並非不可發生。 |
| 利基市場 | 弱 ✕ | 罕見疾病具有利基特性，但心血管、骨科、免疫、腫瘤都是大型競爭市場，不能把整家公司視為利基型企業（niche business）。 |
Amgen 的護城河來自「多個技術與商業能力疊加」，而不是單一產品壟斷。這也是為什麼 Prolia 已遭遇競爭，公司仍有機會維持整體成長。
九、投資人需要追蹤的風險｜正式扣分 −1
| 扣分項目 | AMGN | 分數 | 原因 |
|---|---|---|---|
| 政策風險 | 有 | −1 | 美國占產品銷售約 73%；IRA、Medicare、340B 與給付政策已直接影響 Enbrel 等產品淨售價。 |
| 科技風險 | 研發需求高，但平台與管線多元 | 0 | MariTide、Olpasiran、BiTE、Rare Disease、biosimilar pipeline 分散單一技術路線風險。 |
| 關鍵人物風險 | 低 | 0 | 大型成熟組織，不依賴單一創辦人或不可替代研發人物。 |
七個實質風險，不重複扣分
十、財報評分｜5 / 6
這裡使用固定財報評分規則，讓不同公司能用同一尺度比較。自由現金流（free cash flow, FCF）固定採 營業活動現金流（operating cash flow, OCF）− 資本支出（capital expenditures, CapEx）。
| 項目 | 得分 | 結果 |
|---|---|---|
| EPS｜近 10 年整體成長 | +1 | 2016–2025 diluted EPS：$10.24 → $14.23。中間受稅改與併購會計影響波動，但長期仍向上。 |
| FCF｜近 10 年皆為正 | +1 | 2016–2025 FCF proxy 全部為正。 |
| Dividend｜持續配息 | +1 | 2011 開始配息後持續提高；2026 季股息已提高到 $2.52。 |
| Long-term debt / Equity｜<0.5 | 0 | 2025 約 50.005 / 8.658 = 5.78×，明顯未達標。 |
| 投入資本報酬率（ROIC）｜近 10 年原則 >10% | +1 | 目前約 17.6%，10 年平均約 17.0%。 |
| Net margin｜最新一年 >20% | +1 | 2025 = 7.711 / 36.751 ≈ 21.0%。 |
護城河 3.0 + 財報 5.0 − 政策風險 1.0
十一、股東報酬｜5 年接近大盤，10 年則明顯落後
比較採含股息再投資的總報酬（Total Return），並以 SPY 作為 S&P 500 可投資代理。為避免不同交易日造成偏差，以下統一使用 2026/07/22 的共同資料點。
如果一開始投入 US$10,000
Amgen 並不是「長期沒賺錢」，而是過去十年大型科技股帶動 S&P 500 的幅度更強。對 AMGN 來說，股息與防禦性不能掩蓋一件事：長期超額報酬仍需要營收與 EPS 再加速。
十二、估值｜公司變強了，但股價也已經先漲上去
估值仍先使用固定規則，讓不同公司可比較；再補一組較適合大型生技藥廠的非 GAAP 調整後 EPS 情境。本段不是目標價預測，而是用不同假設建立價格區間。
A. 固定保守估價方式
| 方法 | 公式 | 使用數據 | 合理價 |
|---|---|---|---|
| 股息股 | 年化股息 ÷ 4% | $10.08 ÷ 4% | $252.00 |
| 成長股 | 最新 EPS × 5Y EPS CAGR 的百分比數值 | $14.23 × 2.94 | $41.85 |
B. 歷史相對估價
| 方法 | 公式 | 使用數據 | 合理價 |
|---|---|---|---|
| 相對 P/E | 5Y Avg P/E × 2025 GAAP EPS | 26.28 × $14.23 | $373.96 |
| 相對 P/B | 5Y Avg P/B × 2025 BVPS | 23.99 × ~$16.07 | ~$385.50 |
| 相對股息 | 年化股息 ÷ 5Y Avg Yield | $10.08 ÷ 3.07% | $328.34 |
C. 製藥公司較實用：2026 調整後 EPS 情境
D. 股息殖利率也顯示現在不算便宜
| 殖利率假設 | 對應價格 | 解讀 |
|---|---|---|
| 3.00% | $336.00 | 接近長期 5 年平均殖利率 3.07% |
| 2.75% | $366.55 | 偏合理區下緣 |
| 2.50% | $403.20 | 開始接近目前價格 |
| 2.40% | $420.00 | 幾乎就是目前股價 |
估值資料：FinanceCharts P/E、Dividend Yield、Amgen Dividend History
十三、結論｜接棒能力已被證明，下一步看 MariTide 與去槓桿
- 產品組合高度分散，最大單一產品只占總營收約 12%。
- Prolia / XGEVA 已快速下滑，但 2026 Q2 整體營收仍成長 10%，接棒不是只停留在簡報。
- Repatha、EVENITY、TEZSPIRE、Rare Disease、BLINCYTO、IMDELLTRA 都具實際成長。
- MariTide 的低頻率給藥可能在肥胖市場形成差異化。
- Olpasiran 與 BiTE 平台提供肥胖以外的長期選擇權。
- 自由現金流與股息品質仍佳。
- Horizon 收購後負債仍高，2026/06 總負債（debt outstanding）US$57.3B。
- Prolia / XGEVA 生物相似性藥侵蝕正在加速。
- 2028–2029 又有 Otezla、Enbrel、Repatha 重要專利節點。
- MariTide 第三期若療效、安全性或商業差異化不如預期，估值可能重新調整。
- TAVNEOS 仍有未解的 FDA 法規風險。
- 目前股價接近 52 週高點，殖利率低於 5 年平均。
Amgen 最值得肯定的是：它已經在 Prolia / XGEVA 專利到期（patent cliff）真正發生後，仍證明整體產品組合可以成長。這使它和「還在等待專利考驗」的公司不同。
接下來要驗證兩件事。第一，新成長品牌能不能在 2028–2029 下一輪專利到期前繼續放大；第二，MariTide、Olpasiran、IMDELLTRA / xaluritamig 等研發資產能否創造足以支撐更高估值的新收入。公司品質不差，但以 US$417.84 左右來看，市場已經提前反映不少好消息。
主要資料來源
延伸閱讀：全球藥廠股排名｜15 家製藥巨頭市值、明星藥、Pipeline 與專利懸崖
美股上市公司有八千多家，到底要怎麼篩選阿……
別擔心！小涵我整理了 15 家超級厲害的股息王者，也就是股息已經成長超過 50 年的好公司。
經過多次金融風暴仍然屹立不搖！
透過 15 天的電子報，讓你一天認識一家好公司。
還等甚麼呢？快來點擊索取吧！
P.S. 「股息王者」代表什麼？表示這家公司股息一年發的比一年多，而且連續成長 50 年以上，表示經過多次金融風暴也沒有中斷股息，並且一年發的比一年多喔！